Es ist der Sommer der Mega-Listings. SpaceX, Elon Musks Raumfahrt- und Satellitenkonglomerat, hat in dieser Woche den Startschuss für den größten Börsengang der Geschichte gegeben – größer als alles, was Wall Street bisher gesehen hat, einschließlich des Aramco-Debüts von 2019. Anthropic, einer der beiden führenden KI-Entwickler, hat wenige Tage zuvor vertraulich seine Unterlagen bei der US-Börsenaufsicht eingereicht. OpenAI bereitet den Schritt für den Herbst vor. Drei Unternehmen, die zusammen näher an eine Bewertung im Billionenbereich heranreichen als jede frühere IPO-Welle. Wenn die drei Listings durch sind, fließen sie über Indexfonds in praktisch jedes diversifizierte Aktienportfolio. Die KI-Revolution, deren operative Wertschöpfung sich bislang fast ausschließlich im Privatsektor abgespielt hat, wird endlich für gewöhnliche Anleger investierbar.
Das große Bild: ein schrumpfender Aktienmarkt
So sehr die Schlagzeilen anderes suggerieren – die Mega-IPOs sind kein Wendepunkt, sondern eine Bestätigung des Trends. Die Zahl der börsennotierten Unternehmen in den USA hat sich seit Mitte der Neunzigerjahre halbiert. Zur Hochzeit gingen jedes Jahr mehrere hundert Firmen an die Börse, in den letzten zehn Jahren waren es im Schnitt nur noch ein Bruchteil davon. Hinter dieser Entwicklung stehen weniger regulatorische Hürden, als oft behauptet wird – Studien führen nur einen kleinen einstelligen Anteil des Rückgangs auf Berichts- und Compliance-Kosten zurück. Der eigentliche Treiber ist ein anderer: Private Kapitalquellen sind so reichlich und so geduldig geworden, dass die Börse für viele Gründer schlicht überflüssig wurde.
Warum die Firmen immer später an die Börse kommen
In den Neunzigern gingen Technologie-Startups typischerweise im Alter von etwa acht Jahren an die Börse. Heute sind sie im Schnitt deutlich älter, wenn sie den Schritt wagen. OpenAI wird in diesem Jahr elf, SpaceX zählt bereits über zwei Jahrzehnte – ungewöhnlich reif für einen Börsenneuling. Möglich macht das die enorme Tiefe der Wagniskapitalmärkte und ein zweites, oft übersehenes Phänomen: ein aktiver Sekundärmarkt, auf dem Frühinvestoren und Mitarbeiter ihre Anteile auch ohne Börsengang verkaufen können. Im ersten Quartal dieses Jahres haben sich die Volumina solcher Sekundärtransaktionen für VC-finanzierte Firmen annähernd verdoppelt und überstiegen erstmals den Betrag, der bei klassischen Börsengängen eingesammelt wurde. Anders gesagt: Die Liquidität, die früher nur der Börsengang lieferte, gibt es heute auch privat.
Was vom Kuchen für die öffentlichen Märkte übrig bleibt
Die unbequeme Konsequenz: Wenn Firmen erst bei zwei- oder dreistelligen Milliardenbewertungen den Schritt an die Börse wagen, bleibt für öffentliche Anleger zwangsläufig weniger Aufwärtspotenzial. Die Vervielfachungs-Storys früherer Jahrzehnte – ein Amazon, das vom IPO bis heute um mehrere Zehntausend Prozent gestiegen ist, eine Nvidia mit einem noch ungleich höheren Faktor – sind kein Auslaufmodell der Vergangenheit, sondern Produkte einer Welt, in der Firmen jung, klein und mit echtem Hebel an den Markt kamen. Damit ein SpaceX im Verhältnis ähnliche Renditen liefert, müsste sein Börsenwert in eine Größenordnung wachsen, die mehrere Male den heutigen Wert aller US-Aktien zusammen übersteigt. Theoretisch möglich – realistisch eine harte Wette.
Konzentrationsrisiko in den Indizes
Hinzu kommt: Klassische Studien des IPO-Marktes zeigen seit Jahrzehnten ein konsistentes Muster. Die typische Neuemission liefert auf Sicht von drei Jahren eine schlechtere Rendite als der breite Markt. Was den Index-Anleger trotzdem reich macht, sind die wenigen Ausnahmen, die durch die Decke gehen. Diese Ausreißer werden seltener. Und wenn drei Schwergewichte gleichzeitig in die Indizes wandern, erhöht das die Konzentration zusätzlich – schon heute hängt die Wertentwicklung breit gestreuter US-Portfolios an einer Handvoll Titel. Passive Anleger bekommen nicht nur Anteil an den Gewinnen, sondern auch am Klumpenrisiko.
Was das für Anleger heißt
Drei Lesarten lassen sich aus dieser Gemengelage ziehen. Erstens: Wer auf passive Indexstrategien setzt, sollte sich darauf einstellen, dass ein wachsender Anteil der globalen Marktkapitalisierung aus wenigen, technologisch eng verwandten Megacaps besteht – das senkt die Diversifikation, auch wenn die Anzahl der Titel im Index dieselbe bleibt. Zweitens: Wer Zugang zu den wirklich frühen Wachstumsphasen will, kommt um eine Auseinandersetzung mit Private-Equity- und Venture-Capital-Vehikeln nicht mehr herum – mit allen Liquiditäts- und Gebührennachteilen, die das mit sich bringt. Und drittens: Die Hoffnung, dass die kommende IPO-Welle den Aktienmarkt als Ganzes verjüngt, dürfte sich nicht erfüllen. Der Markt schrumpft nicht trotz der Mega-Listings – die Mega-Listings sind das Symptom seines Schrumpfens.
